피치 삼성전자 신용등급 ‘AA-‘, 전망 ‘안정적’ 유지

피치 Ratings는 삼성전자 (SamSung)의 장기 외화 및 원화 발행자 채무불이행 등급을 ‘AA-‘로 확인했습니다. 전망은 안정적이다.

이번 등급은 기술 리더십, 시장 지배적 지위, 대규모 및 다각화된 사업 포트폴리오가 지속적으로 뒷받침되고 있어 현재의 극심한 반도체 경기 침체기에도 삼성전자의 신용 프로필이 견고하게 유지될 것이라는 피치의 기대를 반영한 것입니다. 이는 특히 주기적인 반도체 및 디스플레이 패널 사업에서 발생하는 현금 흐름 변동을 완화할 것입니다.

또한, 탄탄한 현금 창출과 적정 수준의 주주 수익률로 뒷받침되는 삼성디스플레이의 재무 유연성은 여전히 견고하여 대규모 투자에 자금을 조달할 수 있을 것으로 판단됩니다. 또한 경기 순환적이고 자본 집약적인 산업에 대한 높은 익스포저와 미국과 중국 간의 지정학적 긴장 고조도 SEC의 신용등급에 반영되었습니다.

삼성전자 주요 등급 동인

메모리 칩의 더 깊은 다운사이클: Fitch는 메모리 칩 부문의 경기 침체가 팬데믹 기간 동안 급증했던 스마트폰 및 개인용 컴퓨터 수요 감소와 지정학적 긴장으로 인해 이전보다 더 심각해질 것으로 보고 있습니다. 미국 정부의 반도체 투자 유치 이니셔티브는 통합된 산업 특성에도 불구하고 구조적 비효율을 초래하여 과거보다 더 큰 변동성을 초래할 수 있습니다.

그러나 SEC를 포함한 메모리 칩 제조업체들이 합리적으로 행동하고 생산량을 조정하고 있어 현재의 수요와 공급 간의 큰 불균형이 예상보다 빨리 해소될 가능성이 높습니다. DRAM 가격은 2024년경에 안정화될 것으로 예상하고 있으며, NAND 가격은 스마트폰에 대한 노출도가 높아지고 경쟁이 심화됨에 따라 추후 회복될 것으로 예상합니다. 비메모리 사업은 소비자 수요 부진과 높은 재고 수준으로 인해 2023년에도 약세를 유지할 것으로 예상합니다.

메모리 부문 영업 손실: SK하이닉스의 2023년 메모리 매출은 35%~40% 감소하여 8조~9조원의 영업적자를 기록할 것으로 예상합니다. 평균판매가격(ASP) 하락이 2023년 DRAM과 낸드 비트 출하량 증가를 상쇄할 것으로 예상합니다. ASP의 급격한 하락, 2H23까지 재고 오버행 완화에 대한 기대감, 중국 경제 재개에 따른 수요 증가에 힘입어 물량은 견조한 수준을 유지할 것으로 예상합니다. 그러나 메모리 가격에 영향을 미칠 수 있는 미국 증권거래위원회(SEC)의 감산 수준에 따라 가정에 대한 상방 리스크가 있을 수 있습니다.

견고한 스마트폰 시장 점유율: 5G 스마트폰의 보급률 증가와 폴더블 제품 등 새로운 폼팩터 스마트폰의 호평에 힘입어 시장 리더십을 유지할 것으로 예상합니다. 하이엔드 부문에 대한 노출이 증가하면 단기적으로 ASP를 지원할 것입니다. SEC는 출하량 기준 시장 점유율이 2021년 20%에서 2022년 22%로 상승했습니다. 그러나 높은 생산 비용과 일반적으로 더 긴 교체 주기는 중기적으로 SEC의 핸드셋 수익성에 압력을 가할 가능성이 높습니다. 2023년에는 SEC의 핸드셋 마진이 10% 미만에 머물 것으로 예상됩니다.

OLED 채택은 디스플레이 마진을 지원합니다: 프리미엄 TV 부문과 IT 제품에서 OLED 디스플레이 보급률이 증가하면 스마트폰의 채택 둔화를 보완할 수 있는 SEC의 디스플레이 패널 사업에 도움이 될 것으로 보입니다. SEC는 2022년에 중국과 한국에서 액정 디스플레이(LCD) 제조를 중단하고 회사의 주력인 퀀텀닷 및 OLED 디스플레이 패널로 생산 능력을 대체했습니다. 2023년 디스플레이 매출은 애플리케이션 전반에서 OLED 채택이 증가함에 따라 한 자릿수 증가에 그치고, 영업이익률은 생산 비용 상승으로 인해 17%에서 15%~16%로 감소할 것으로 예상됩니다.

지정학적 리스크 증가: SK하이닉스는 낸드 생산능력의 약 40%를 차지하는 중국 시설이 미국의 첨단 기술에 접근하지 못하도록 제한하는 미국의 조치에 노출되어 있습니다. SK하이닉스는 기존 인프라의 지원을 받아 중국 공장에서 메모리 제품을 생산할 수 있고, 한국 공장이 기술 업그레이드를 위한 주요 거점이 될 것이기 때문에 단기 리스크는 관리 가능한 수준이라고 판단합니다.

경영진은 미국 당국으로부터 중국 시설에 첨단 칩 제조 기술을 공급하기 위해 1년간 면제를 받았으며, 이 면제가 1년 더 연장될 것으로 예상하고 있습니다. 그러나 미국의 수출 규제가 더욱 강화되거나 중국의 보복 조치가 취해진다면 중기적으로 SK하이닉스의 메모리 칩 사업에 상당한 영향을 미칠 수 있습니다.

기술 리더십: Fitch는 SEC가 경기 사이클 내내 업계 평균 이상의 수익성을 유지할 것으로 예상합니다. R&D 및 제조에 대한 상당한 투자를 통해 기술 리더십을 확보하고 특히 메모리 칩 시장에서 상당한 규모를 확보하여 대규모 투자 자금을 조달할 수 있는 충분한 운영 현금 흐름을 창출하고 있습니다. 상당한 자본 투자를 통해 SEC는 최고의 기술 조합으로 메모리 용량 분야에서 업계 선두를 유지할 수 있습니다. SEC는 로직 칩, 디스플레이 패널 및 기타 가전제품과 같은 다른 부문에서도 선두를 달리고 있습니다.

강력한 재무 유연성: Fitch는 메모리 성능 약세와 소비자 수요 부진으로 인한 어려운 영업 환경으로 인해 2023년에 마이너스 잉여현금흐름(FCF)을 기록하다가 2024년부터 회복될 것으로 전망합니다. 2022년 27%에 달했던 EBITDA 마진이 2023년에는 20% 이하로 떨어질 것으로 예상합니다. 그러나 SK하이닉스의 강력한 재무 유연성과 보수적인 대차대조표, 대규모 순현금 포지션은 경기 순환성이 높은 반도체 산업에 따른 불리한 영업 환경의 부정적 영향을 흡수하기에 충분할 것으로 예상합니다.

파생상품 요약

SEC의 신용 프로필은 기술 부문의 글로벌 동종업체들 사이에서 좋은 위치에 있습니다. 이 회사는 메모리 칩, 디스플레이 패널, 핸드셋 및 가전제품을 제조하는 선도적인 제조업체 중 하나입니다. 이러한 주기적 산업에 대한 회사의 노출은 대규모 반복 수익 기반에 기반하여 마진 가시성이 높은 높은 등급의 기술 피어에 비해 약점입니다.

SEC의 마진은 일반적으로 스마트폰과 가전제품 등 경쟁이 치열한 소비자 가전 사업에 대한 노출로 인해 ‘A’ 등급 동종업체(예: Accenture plc(A+/안정적), ASML Holding N.V.(A/Stable), Intel Corporation(A-/Negative))보다 낮습니다. 그러나 이는 SEC의 규모와 다양성, 강력한 영업 현금 및 FCF 창출로 상쇄할 수 있습니다. 또한 SEC는 순현금 포지션과 낮은 레버리지로 ‘A’에서 ‘AA’ 등급으로 분류된 동종업체 중 가장 견고한 대차대조표를 보유하고 있습니다.

주요 가정

발행사에 대한 Fitch의 등급 사례 내 주요 가정:

• 메모리 반도체 부문의 심각한 침체로 인해 2023년 매출이 10%대 초반으로 감소한 후 이후 성장세로 돌아설 것.
• 2023년 상각전영업이익(EBITDA) 마진이 20% 내외로 축소될 것
• 2023~2024년 연간 50조원~55조원의 설비투자 계획
• 회사 가이던스에 따라 2022년 배당금 지급 예정

등급 민감도

개별적으로 또는 총체적으로 긍정적 등급 조치/상향으로 이어질 수 있는 요인:

Fitch는 SEC의 경기 순환적 비즈니스 및 자본 집약적 부문에 대한 노출로 인해 중기 적으로 긍정적 인 등급 조치를 예상하지 않습니다.

개별적으로 또는 집합적으로 부정적인 등급 조치/강등으로 이어질 수 있는 요인:

회사의 경쟁력 저하, 주요 사업 부문에서 시장 점유율의 현저한 하락 또는 수익성 저하로 인해 지속적으로 1.0배(2022년: 0.2배)를 초과하는 마이너스 FCF 또는 EBITDA 레버리지가 발생하는 경우.

최상의/최악의 등급 시나리오

비금융 기업 발행사의 국제적 규모 신용 등급은 3년의 등급 기간 동안 3노치씩 상승하는 최상의 등급 상향 시나리오(등급 전환의 99번째 백분위수로 정의되며 긍정적인 방향으로 측정)와 3년 동안 4노치씩 하락하는 최악의 등급 하향 시나리오(등급 전환의 99번째 백분위수로 정의되며 부정적인 방향으로 측정)를 가지고 있습니다. 모든 등급 범주에 대한 최상의 시나리오 및 최악의 시나리오 신용 등급의 전체 범위는 ‘AAA’에서 ‘D’까지입니다. 최고 및 최악의 시나리오 신용 등급은 과거 실적을 기반으로 합니다.

유동성 및 부채 구조

견고한 유동성 프로필: 2022년 말 기준 115조 원의 현금 및 현금성자산(단기투자 포함)으로 총부채 6조 원을 충당하는 등 견조한 유동성 프로필을 유지하고 있습니다. 부채는 대부분 단기 무역 상품이며, 2017년에 인수한 자동차 부품 제조 자회사 하만(Harman)이 발행한 외화 부채를 제외하면 재무제표상 금융 부채는 거의 없습니다. SEC는 계절적 요인 없이 연중 비슷한 현금 잔고를 유지하고 있습니다. 당사는 회사가 장기적으로 순현금 포지션을 계속 유지할 것으로 예상합니다.

발행사 프로필

SK하이닉스는 반도체, 모바일 핸드셋, 디스플레이 패널, TV 및 기타 가전제품 분야에서 다양한 사업 포트폴리오를 보유한 한국에 본사를 둔 선도적인 기술 기업입니다. SEC는 세계 최대 규모의 DRAM 및 NAND 칩, 모바일 OLED 패널 디스플레이, 스마트폰 및 TV 제조업체입니다.

평가의 주요 동인으로 인용된 실질적으로 중요한 출처에 대한 참고 자료
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ESG 고려 사항

이 섹션에서 달리 공개되지 않는 한, ESG 신용 관련성의 최고 수준은 ‘3점’입니다. 이는 ESG 이슈가 신용 중립적이거나 해당 이슈의 성격 또는 기업의 관리 방식으로 인해 기업에 미치는 신용 영향이 미미함을 의미합니다.